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2014-05-16

3660アイスタイル(4.5⇒3.5)

(2014年5月15日)

四半期決算を受け、中期的見通しとして修正が必要と判断しました。4.5→3.5に変更します。アイスタイルは質問を頂くことが多い銘柄だったので、修正することになってしまい申し訳ありませんが、現実を受け入れないわけにはいきません。

この企業の強みは何と言っても@cosmeのプラットフォームです。この市場では独占的な地位を占めており、ここが揺らぐ様子はありません。一方で、盤石なプラットフォームをどう収益に変えるかという点で未成熟で、今のところ3つの方法の中で模索しています。

  1. メディア・・・広告収入
  2. プレミアム課金・・・ユーザー課金
  3. 物販(Web,店舗)・・・@cosmeブランドを使った物販

私が読み違えたのは、①のメディアです。四半期決算では売上が増加しているのに関わらず、利益が減少しました。これは売上とともに経費がかかるビジネス構造だということを意味します。私は広告への営業活動にはコストをあまりかけていないと思っており、売上増とともに営業利益率が上がるものと考えていたのですが、実際には違ったということです。①は営業利益率としては5〜15%程度までしか望めないビジネスだと認識を変えました。
②のプレミアム課金は、うまく行けば高収益につながりますが、今のところ失敗に終わっています。こういうビジネスで会員数が純減するというのはめずらしい状態です。
③は順調です。@cosmeのブランド力を生かして安定した営業利益(5%〜10%)を稼ぎだしています。今後は店舗拡大による成長が期待できますが、利益率向上については限界があるビジネスです。

というわけで、①の見込みの修正によって、しばらく地味な成長となる可能性が高くなりました。
株価は純利益がゼロに下方修正ということで現時点では判断がしづらいのですが、前回発表ぐらいの純利益は稼げる土壌がありますので、次次年度PERで28.5と考えてみます。やや割高です。(5月15日 497円)

業績的には今が概ね底になりそうという点を踏まえて、3.5に修正します。

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(2013年8月28日)

下げが止まらないスパイラルに入ってきたようです。(8月28日 486円)
yahoo掲示板では「経営者がダメだから売ることにした」といったトーンが多いようです。最近で言うとスタートトゥデイの下落時期に似ています。
「ビジネスモデル8割、経営者2割」がわたしの持論ですので、ビジネスモデルへの影響がない中での今の下落は「お買い得」でしかありません。

という訳で、少しづつ買い増し中です。

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(2013年8月7日)

本日561円で、6%程度、追加購入しました。

平均取得単価 696円⇒642円

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(2013年3月24日)

ブレイク寸前のビューティープラットフォーム企業

化粧品などの口コミサイトで有名な@cosme(アットコスメ)を運営する企業です。口コミサイトと聞くだけで、「プラットフォーム型」で高収益の匂いがしますが、業績を確認したところ、ブレイク直前であることがわかりました。

プラットフォーム型なのに利益率は低め
まず業績面です。
ネット企業でプラットフォーム型ですから、営業利益率は当然20%以上・・・と思ったら、2012年度が13.8%でした。しかし、過去の業績の推移を見ると、年を追うごとに営業利益率が上昇していることがわかります。13年は一旦下がる見込みですが、これはスマートフォンアプリなど最近の環境変化に対応するための投資ですので全く問題ありません。
参考:06.ビジネスモデル②:プラットフォーム型

Photo

ネット企業は一般的に「変動費がほとんどかからない」という特徴があります。システム投資や一定の人件費は必要なものの、一度損益分岐点を超えると、そこから先はほとんど利益になります。アイスタイルはまさに投資回収ラインを超えた所で、売上上昇に伴ってまだまだ営業利益率は上がるでしょう。

広大な成長余地
この企業の強みはなんといっても@cosmeユーザーとクチコミ数です。20代の2.5人に1人が毎月訪れており、多くの女性にとっては無くてはならないサイトになっています。今のペースでも十分成長は可能ですが、課金方法に一工夫生まれると更に利益が拡大します。
アイスタイルのIR資料にあったように化粧品広告市場の1%程度しかシェアが取れておらず、女性からの信頼度に比べて売上が小さすぎますし、強みを生かした課金方法はいくらでも生まれると思います。
そして売上が5倍になれば、超優良企業の一つに仲間入りします。

割安な株価
株価は割安です。
(2013年3月24日)696円 PER21.4 PBR3.8
既に半期決算が出ており、増益が見えていますので実質のPERは10台です。

色々な株が上がってしまった中で、数少ないお買い得企業です。お買い得度は4.5、ポートフォリオに入れていきます。

というわけで・・・、いつ買うの?今でしょ!

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コメント

炎上覚悟で質問します。確認後、この投稿は消してほしいと思います。
アイスタイルについて私も最近調査していたのですが、最終結論が
異なっているため、質問してみたいと思います。
まずビジネスについてはほとんど同意見であり、疑問はありません。
むしろ株価の割安についてです。以下のように考えているのですが
すぽさんはどのように考えていますか?


現在の株価は割安かどうか?
 現在の進捗状況からすると低めの見積もりで純利益3億5千万、楽観 的だと4億2千万になるでしょう。おそらく4億は厳しいとみている。
 仮に株価が700円固定とし、純利益3億5千万と仮定すると

 発行済み株式14280*1000

 PER=(14280*1000*700)/350000000=28.56

 成長株のPERは15~20くらいがお買い得なので
 この条件だとかなりの割高といえる。
 ちなみに楽観的に4億2千万(たぶんここまでいかないだろう)と仮定し ても

 PER=(14280*1000*700)/420000000=23.8

 フィッシャーの理論でもぎりぎり買えるかもしれないところである。
 PER25くらいでも買っていたらしい。
 私はとらぬ狸はしないのですが、来期に(14.6)純利益5億と仮定した
 場合ならば

 PER=(14280*1000*700)/500000000=19.99

これでギリギリといった位置でしょう。あとはそう考えた場合株価です
 が、600円をきらなければPER15~20で買えないため、今は待ちでも  いいかもしれない。

 PER=(14280*1000*600)/350000000=24.48

 まだ高いでしょう。

IPO株である

 IPOとみなすかどうかは人それぞれだと考えますが、上場してまだ1年
 程度ではどうなるかはわかりません。カルビークラスの超優良企業な らプレミアムをつけても買ってみていいかもしれませんがそれ以外に
 はもう少し様子を見てから判断してもいいと思います。私は待ちと
 みています。私の言うことが信じられないのならせめて
 ウォーレン・バフェット,ピーター・リンチ,アンソニー・ボルトンらの
 言葉は信じてほしい。IPO株には手を出すな、と。

ファンダメンタルで気がかりなこと

 売上債権が3倍増加?
  キャッシュフローより182,524,000になっており、棚卸資産も同時に
  増えている。
  仕入れ債務の増加につながり、キャッシュフロー悪化になっている。
  現に仕入れ債務は210,441,000と前年の10倍以上となっている。
  売掛金については現金が1.5倍増加に対して30%程度だったので
  それほどでもなかったが、着実に増えてきているので実質50%くら
  い回収不可能ならばかなりのリスクになる。私は在庫と売掛金は
  小売では特に重要視しているので仮にこれが成長のためといって
  もあまり好ましくない。在庫があまって価格を下げて販売してしまっ
  たら収益が悪化するからである。次回に少しは改善していれば
  よいのだが・・・。
  売上債権の増加要因としては、主に次の4つがある。

  ・現金取引の割合が減少している。
  ・債権回収が遅延している。
  ・手形サイトが長期化している。
  ・粉飾決算(売上の架空計上)をしている。

  下の2つである場合は最悪ですが、この手の業界はたいてい
  現金取引の割合が減少でしょうから心配ないと思いますが
  この金の流れはおおむね確認できたらしておいた上で投資した
  ほうがいいかもしれません。IR担当には質問してみているのです
  がね、今年の有望な点と気がかりな点について教えてほしいと。
  何かしら答えてくれるといいのですがね。サイト運営が本業なのに
  このようになっているのも不思議ですね。
  この辺がよくわからなかったために投資は控えているのですが・・・。

凛々さん、コメントありがとうございます。

よく分析されていますね。凛々さんの判断について特に否定するところはありません。
そのスタンスで投資されるのが良いと思います。

私は、投資家の株に対する評価は、大きくは3つランクがあると思っています。

B PER10 成長見込みなし。成長0~-10%
A PER20 一般的な期待。成長5%
S PER40 成長株。成長30%

Bランクの株を割安だと思ってずっと保有していても、いつまでたっても上がらないなんてことはよくありますよね。重要なのは、ランクがずれている株を探すことで、ランクのズレが修正されると株価は2倍になります。
私は、アイスタイルは成長30%のSクラスだと思っているため、割安と書いていました。一般的には割安とまでは言えないのはおっしゃるとおりです。

また、在庫・売上債権の増加は、実店舗を拡大すると起こりがちな現象かなと思っています。確かに粉飾の可能性もゼロではないでしょう。
ただ、私はこのビジネスモデルが持つ収益力を信頼しています。経営者も儲かる会社ならわざわざ粉飾に手を染めないでしょう。

結局、ビジネスモデルを信じるか、決算書を信じるか、といったところなのかもしれませんね。

リブセンスといいアイスタイルといい、すぽさんの当初評価では4.5と高評価だったものが悲惨な状況になってますね・・・。

リブセンスの今回の四半期決算を含めたすぽさんの分析・評価を聞いてみたいです
このストップ安でも現状では割高なのかな・・・

そもそもリブセンスはビジネスモデル自体が破綻しているじゃん。

すぽさんほどのファンダメンタリストでも
予測を外すことがあるのが株式投資の難しいところですね。
そもそも分散投資はハズレ銘柄を掴む前提でなされるものですから、
アイスタイルやリブセンスの件ですぽさんの実力が疑われるものではありません。
「20%以上成長するS株をPER20倍未満のA株の価格で買う」
という原則は私の中では革命的でした。

私はマザーズが暴落したところで、エンカレッジやエイジアを買いました。
今は多くの人が「マザーズは600割れもある」と言ってますので逆張りします。

とは言え、すぽさんが大きな含み益となっている銘柄はアベノミクス前から購入しているものばかりですよね。
アベノミクス前に購入した銘柄であれば、銘柄選別など必要なくて、ほとんどが暴騰しているので余り自慢にならないのですよね・・・。
今年になって新たに購入した銘柄がどのような成績を残せるか?それが全てですね。

私は、中長期での投資を行っているものです。
すぽさんも、中長期型みたいなので、ここ数か月の上下なんてきにしてないと思いますよ^^

短期投資の方と中期・長期投資型の人ではパフォーマンスの考え方はことなってくると思います。

みんなもっと気長に行きましょうよ!!

みなさん、コメントありがとうございます。

今週はリブセンスが話題になったようですね。私も驚きました。話題の中ではSEOを理由としている方が多いようですが、その理由はちょっとピンときません。ここはもう少し分析してみようと思います。

企業分析は本気で行っていますが、全てうまくいくものではありません。株は面白いですね。

スポさんこんばんは
アイスタイルは下記メリットもまだ織り込まれてないような気がします
スポさん的にはいかがお考えですか?
ロックアップ等であまり影響ないのでしょうか?
3660 アイスタイル

gumiの株式を49万株保有 (最後のほうの「株主の状況」参照)
http://www.tse.or.jp/listing/new/b7gje60000050iyu-att/12gumi-1s.pdf

gumi株の想定発行価格3,300円x49万株=約16億円
仮に全部売れば取得価格3.5億みたいだから低く見積もっても税考慮前12.5億ほどの利益(アイスタイルの時価総額73億、純資産41億、予想利益1億!)売らなくても相当な含み益で純資産増加。
もちろんgumi株人気化でこの利益相当上ブレる可能性高い。

ユナイテッド、アドウエイズより保有株数多く、今まで周知されてなかったし、決算も10/29に通過済み(進捗率かなりよし)。板薄いけど数値的な根拠あるし しばらく面白そう。

いべいべさん、情報有り難うございます。

市場が織り込んでいるようには感じませんが、今後市場がどう受け取るのかは読めません。ニッポン放送とフジテレビの話は、市場が含み益を評価し続けなかった例ですよね。もちろん株価が織り込みにきて上昇する例もあります。

アイスタイルの実力は、純利益は年3億円程度です。約15億円の含み益は5年分に相当しますので確かに小さくありません。また、業務上のつながりは弱いので、売却しやすいのはメリットですね。

ただ、実力と違うプラス要因に反応するのは自分のポリシーと違うので、過度に期待する気にはなりませんね。

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