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2012-01-31

7733オリンパス(1.0)

1月31日追記。

オリンパスが合理的理由はなく、上場廃止を免れました。違法経営者に加担する東証という構図です。

株主への影響が小さかったことは喜ぶべきことなのかもしれませんが、水が流れず淀んでしまっている古い考え方が、本来の原則をねじ曲げてまで肯定されていく様は、なんとも気分が悪いです。

私の思いは、下記サイトに書かれているものとほとんど同じです。こんなことをしているようでは日本の先行きはいつまでも暗いですね。

オリンパスの上場維持、東証の判断は市場を本当に守るのか

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12月16日追記。

(2011年12月16日現在)1,004円 PBR 6.15 PER 41.06 配当利回り 0%
9月末の自己資本 428億円

予想通り、12月14日の修正決算の発表を機に株価が下がりました。
しかし今の水準はまだまだ高く、常識的にはもう2段階ぐらい下がります。
修正決算では、債務超過はなく、ギリギリセーフのように見えていますが、
一問一答を聞いてみると、株価下落につながる大きな不安要素が2点あります。

オリンパス説明会一問一答

――英医療機器メーカーのジャイラスを2100億円で買収した時点で、同社自体にも約600億円ののれん代があったようだが、それも償却したら自己資本はもっと減るのでは。
 川又取締役「ジャイラスが持っていたのれん代は、一部はのれん代、一部はその他無形資産に計上した。会計士にも確認してもらい、11年4~9月期の決算について無限定の適正意見をもらった」

1.まだ無価値ののれんが残っている

もともとの事件のきっかけになった「飛ばし」に使ったお金を、損金ではなく「のれん代・その他無形資産」にするというのはずいぶん筋の悪い会計処理です。
この600億円を損金扱いにすると、自己資本が吹っ飛び債務超過となるので必死なのは分かりますが、金融機関はおそらくこれを「自己資本」とは見ないでしょう。
ということは、今のままではお金を借りれない状況であり、増資は避けられず、既存株主にはさらなる株主価値下落が待ち受けています。

 大西伸幸経理部長「過去5年より前の数字も社内で作ったが、監査手続きは受けていないので開示する予定はない。損失は最大で1350億円で、過去もそれを上回る自己資本があったので債務超過はなかった。ただ配当可能利益が不足した時期は何期かあった」
 ――違法配当あったということだが上場維持への影響は。
 川又取締役「違法配当ということではなくて、過去の決算を修正したなかで、そのときの利益剰余金、資本の部の中で分配可能額を超えて配当されてきた可能性があるということ。今後きちんと調査し、どう対応していくか検討したい。配当は資本剰余金からの振り替えも可能

2.違法配当は残念ながら修正できない

要は、資本剰余金から振り替えたことにすれば、違法配当にならないと言っているわけですが、その「資本剰余金から振り替えたことにする」というのはそう簡単にできません。

通常の配当と、資本剰余金取り崩しによる配当は、受取人(投資家)の税制が全く違います。通常の配当は10%課税ですが、資本剰余金取り崩しによる配当には税金がかからず、受け取りと同時に購入単価の調整が行われます。

つまり、3年前の配当で10%納税を行なってしまったことに対して、「実はその配当は非課税でした。しかも購入単価の修正も必要だったので、それ以降の売買による利益額も全て間違っていました。申し訳ないけど全て計算しなおしてください。」と言っているようなものなのです。そんなことは出来るわけがありません。

したがって、この違法配当を修正するのは非常に難しく、これは東証にとって上場廃止にする大きな理由になります。この件は上場廃止リスクを格段に引き上げています。

というわけで、なんとか必死で体裁を整えたようにみえる修正決算ですが、ずいぶんアラが目立ちます。
「増資リスク」「上場廃止リスク」はまだまだ残っている上に割高であり、今は「売り」です。

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12月7日追記。

オリンパスの株価がかなり戻していますが、この水準は私にはどう考えても高すぎに思えます。

(2011年12月7日現在)1,128円 PBR 1.84(のれんを考慮すれば∞) PER 41.06 配当利回り 2.66%

現在のこの株価を支えている理由は、主に上場廃止リスクが収まったことと、収益力が確かであるという2点だと思いますが、以前にも書いたとおり「純資産の部(株主資本)はゼロの実質債務超過」という点を折り込めているように思いません。
純資産ゼロの状況が明らかになれば、社債格付けの下落や増資を余儀なくされます。身売り&第三者割当増資なんていうのは割と想定されるシナリオですが、そうなれば現在の株主価値は希薄化します。
12月14日までに有価証券報告書の修正報告がありますが、そこで過去分の修正もしくは大きな特別損失等の発表があるはずですので、そこが株価下落のスタートになると思います。

バクチで株を売買するつもりはありませんが、今の株価は素人投資家が下がったから上がるだろうと思い込んでいる程度の相場に見えます。空売りができるなら今は「売り」です。

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11月9日

オリンパスがとんでもないことになっています。
違法行為をばらそうとした外国人社長を取締役会で解任し、粉飾がバレそうになると、親玉が矢面から逃走。さすがに逃げ切れなくなりましたが、今度は自分たちの組織だけは守ろうと「3人だけが悪い。他は悪くない」と子分が強弁。日本のクズな部分を見せつけられ暗澹たる気持ちになります。
高杉良さんの本そのものです。

投資ブログなので、株式投資という点で整理しておきます。

ビジネスは極めて優秀
内視鏡シェア70%はダテではなくこれだけ高いシェアだと営業利益率は当然高くなります。(20%以上)。このビジネスだけで年間500億円以上の利益を望めます。

B/Sはクズに
今回の問題で財務上で極めて問題になるのは「のれん代」の価値がゼロだとハッキリしたということです。
現在のれんは1700億円ほどあるので、これを全て損失扱いにすると純資産の部の1630億円がちょうど吹っ飛びます。つまり、この企業は純資産が実質的にマイナスの債務超過であることが分かります。
さすがにこれだけ純資産が無いと、資金調達面でも大きなリスクが生じてきます。

やはり許せない経営者
今回の問題も言語道断ですが、そもそも毎年500億以上利益を稼げるビジネスを持っている企業が、なぜ1000億程度の財テク失敗をすぐにひっくり返せないのか理解できません。赤字を垂れ流し続けるデジカメ等の事業の継続もひどいですが、配当金が多いことに対しても、あまりに危機感が無く不愉快です。
組織を守るとか守らないと以前に、経営者としてレベルが低いと言わざるを得ません。

割安以前に最大のリスクは上場継続
素晴らしいビジネスを持っていますので、割安になれば購入も考えたいところですが、「安くて」「ビジネスモデルがある」といった議論をする前に上場廃止リスクが高すぎて購入はできません
(2011年11月9日現在)584円 PBR 0.95(のれんを考慮すれば∞) PER 21.26 配当利回り 5.14%
お買い得度は1.0です

ビジネスモデルが良ければ、経営者が二流でもなんとかなるというのが持論ですが、奇しくも今回の例でもそれがハッキリしました。これだけ経営者がクズでも、500億円以上の利益を生み続けることができるのです。
ぜひ、どこかに身売りするなり、外国人社長が戻ってくるなりして、クズ経営者を一掃して欲しいと願います。それが株主や社員の幸せにつながると確信します。

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コメント

私も、オリンパス株は持っていませんが、はそろそろ下落と考えています。ある意味、我が国の社会構造の根幹に関わることかもしれませんが。一部の集団の馴れ合い的「持ちつ持たれつ」関係の中でうやむやになるか。法に基づきしっかりと判断がなされるかということだと思います。世間一般の推測ではかなりの赤字なわけですから、上場廃止となるような決算が発表されるはずです。しかし、CMを受注しているマスメディアもふくめて、粉飾決算に見て見ぬふりをして、オリンパス擁護にはしる可能性は高いと考えます。
過去に、マスメディアはライブドアの粉飾決算は糾弾しmしたが、CM依頼者のカネボウに対しては、見て見ぬふりの数分のニュースにとどめています。東京電力についてもある意味同じ様なことが言えます。
しっかり経営状態を公開せず、帳簿上のごまかしを容認するよう国家では国際社会から取り残されます。なぁなぁの馴れ合いで誤魔化すのが当然の国家ではTPPに参加する資格すらないでしょう。

kazuoさん
コメントありがとうございます。
私もオリンパスの経営者には厳罰で臨むべきだと思っていますし、ホリエモンよりも悪質な事件なのですからそれ相応の裁きになるべきだと思います。マスコミ、司法も含め、日本は異常な国なのかどうかが試される案件です。
ただ一方で「上場廃止」については、少し違う意見を持っています。上場廃止になって被害をうけるのは経営者ではなく投資家です。もちろん株式投資は自己責任が原則ですが、今回の件では投資家は被害者であり罰を受ける対象では全くありません。
もちろんルールとして上場廃止になるのであれば仕方のないことですが、「上場廃止にしなければならない」といったものでは無く、私としては正確に会計を修正したうえで、上場を維持できるようにして欲しいと思っています。

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